管清友:未来3-5年要做好最坏的准备

作者:管清友

来源:财富指北


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经济全球化大不如前,要做好最坏的准备。目前来看,全球经济或者经济全球化的态势确实让人非常担忧。理想的蓝图是一方面,残酷的现实是另一方面。我比较认同Ray Dalio的推演,未来世界可能会形成一个所谓的平行世界,经济全球化进一步退化,国际合作进一步退化,很多国际公共产品无法被提供,世界卫生组织总干事谭德塞在清华经管格隆汇-财经资讯动态-股市行情毕业典礼上的演讲,就谈到了这个问题,现在最大的病毒并不是新冠病毒本身,而是全球公共产品没有提供、领导。本来这个事情应该美国人牵头,全球共同抗疫,做惠及全世界、全人类的事。在病毒面前,人类真的成为了命运共同体,但其它国家还没有能力取代美国的位置,没有足够的能力能承担起领导的责任,这个时候美国撂挑子,其实对全球来讲,确实是一个非常坏的消息。

同时,我们看到经济全球化因为贸易保护主义盛行,近况非常糟糕,再加上疫情冲击,航线中断、大规模缩小,贸易之间的联系开始减弱退化,原来全球贸易兴盛的景象其实不复存在了,甚至很多机构认为,未来三五年里,会下降30-40%。对于原来产业链全球布局来讲,其实是个灾难性消息,这种情况会不断影响到原来的产业布局、生产制造、资产配置、各国资本市场、汇率、人们的生活等。当然,我们希望这种情况不要发生,但如果发生或者有比较大的概率发生的话,我们确实需要做好准备,这也是我们一直强调的,要充分发挥好国内大循环、国际大循环的重要意义,要做好最坏准备。

从四五月份的直接投资数据和外贸数据来看,在全球各个经济体受到冲击下,原本我们担心的产业链移出中国,中国被边缘化,正在得到缓解。为什么?全球都受到冲击,但中国的产业链是最齐全的,中国的生态是最好的,所以很多贸易合作伙伴反而在疫情冲击下,把合作机会给了中国企业,这也是我们看到在疫情之下,对于中国企业和中国投资者来讲可能是个欣慰的消息。当然,即便如此,我们也必须承认,全球经济和经济全球化的近况大不如前,需要做好最坏的打算。

道路是曲折的,前途未必是光明的。如果和全球贸易最鼎盛的时期相比,全球前景并不是光明的。Ray Dalio强调的就是这点,全球前景并不好,人类可能面对比二战时期更差的世界格局和世界环境。


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当前政策要适度宽松,为今后留个余地,储备一定的政策工具。之前曾用龙王下雨这个故事来来解释2001年以来全球经济和金融运行的重要逻辑。我们知道从2001年911事件以后,美国开启了大力度刺激经济的先河,格林斯潘按动了这个电钮。2001年以后,世界进入新一轮增长,所谓的一轮高增长低通胀的繁荣期,随后美国爆发次贷危机,出现了全球金融危机,对世界各国都造成了冲击,但当时中美联手共同应对了2008年的全球危机,使得中美两个大国迅速地从危机泥潭中走出来,这就能看出中美合作的重要性。

2008年以后,各个国家走上不同的路,但有个共同点,欧洲、美国、日本,包括中国,都走向了货币政策相对宽松的路径。欧美叫量化宽松,因为没有更多改革的空间,经济增长潜力也不像中国这么大,因此量化宽松的力度、实施规模和持续时间比较长。中国在2008-2018年的十年,经历了2009、2012、2014三次大宽松, 2009年是为了应对全球金融危机,2012年是防止经济跌破7.5,2014年防止经济跌破7,当时的考量是有道理的。但我们看到,即便出台这么大的宽松政策,也没有遏制住经济连续下台阶的势头,这里既有长期的结构性因素,也有短期的周期性因素,但归根到底,我们进入中高增长速度的阶段,不是需求层面出了问题,而要从供给层面找原因。

2009、2012、2014年这三次大宽松应该说解决了一部分问题,但是也确实造成了比较大的后遗症,比如长达接近20年的房价上涨,一轮又一轮的资产泡沫。2014年宽松之后,股市出现巨大的泡沫,2015年6月份爆发股灾,还有债灾,宽松政策加上监管漏洞,导致资产不断出现泡沫,然后泡沫破灭,出现巨大的金融风险,这是2017年以后监管下决心整顿金融市场和金融系统非常重要的原因。可以说,2017年是整个金融周期从上行转向下行的拐点,从数据指标上来讲,2015年中国金融业增加值占GDP比重达到8.35%,这个数据创造了历史峰值,同时这个峰值高于日本、美国,分别在他们80年代金融泡沫期和2008年金融泡沫期当时的比例,也就是说我们金融繁荣比当年美国和日本最繁荣的时候还要繁荣,也就是很多金融学者讲的过度繁荣,也就是实体经济没跟上金融的步伐。客观结果就是我们看到金融风险的累积,债务风险的累积,结构调整的困难。因此,龙王下雨实际上解释了这个过程。

龙王下雨,雨水从天上下来,有的地方地势高,有的地方地势低,就会造成一个所谓的金融空转问题,距离龙王比较近的地方能够最先得到雨水,他们把雨水尽快倒给距离龙王比较远的地方,这就是金融空转的现象。当然,学术界现在也在讨论,我们仍然基于传统经济学思维去思考这个问题是不是无解的。比如国外比较盛行的现代金融理论,中国国内很多学者反思——4万亿有没有问题?有的话,是本身的问题,还是退出4万亿过早引发的问题?还有很多学者反思,现在有人不主张搞所谓财政赤字货币化,或不主张大水漫灌的形式,但我们是不是可以考虑这种形式,可以考虑抄欧洲的作业等等。全世界在反思,目前通过我们观察,至少执行层面对国内宏观政策还是比较克制的,这也是总理在两会上反复强调的问题。

我个人比较支持目前中央格隆汇-财经资讯动态-股市行情做的政策选择。一方面适度宽松,对需求通过新基建,适度放松财政政策货币政策,提高财政赤字,发行特别国债等措施来实现;另一方面,为今后政策空间留有余地,或者储备一定政策工具,如果疫情继续反复,或者我们要与疫情常态化共存的话,后续还需要更多工具来对冲疫情影响,现在看中国政策空间确实还是比较大、比较多的。像美国、日本、欧洲这些国家已经没有什么政策工具了,只能持续不断向金融系统注入流动性,所谓的大放水。问题在于,如果靠印钱解决问题的话,世界上早就没有经济问题了。而且欧洲、美国的金融结构和中国是不一样的,我们不能简单照抄欧美在宽松宏观上的作业,我认为目前中央格隆汇-财经资讯动态-股市行情做的可圈可点,是对的。总理讲,留得青山,赢得未来,在2月疫情爆发之初我就在讲,现在大灾大疫之年,老祖宗教给我们一些智慧,在这样的情景下,要学会修养生息,与民休息,留得青山在,不怕没柴烧。


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解决此次经济危机除了靠新基建,还需要新组合拳。从历史上几次金融危机和经济危机的应对措施来看,一直是靠基建支撑过来的,这次也着重强调了新基建,但这次新基建力量显然不会像之前2008年4万亿计划那么大。

具体分两个层面来看:一方面,作为短期应对危机的措施,通过基础设施建设,无论是传统的基础设施建设,铁公基,修路、架桥、盖房子,还是现在新基建,5G、工业互联网等等,这些其实都是通过刺激需求解决有效需求不足。确实从大萧条以后,应对到来的危机,人类历史上的传统办法都是用凯恩斯模型,通过扩张性财政政策和货币政策去刺激总需求,将经济从危机低谷中拖出来。我们经历过的98年、08年,中国也是这么做的。

另一方面,这次和以往不同,现在面临的问题并不仅仅是有效需求不足,而是供给也出现了问题。有效需求不足的特点是,通胀很低,人们没有消费能力,这时就需要创造需求,但现在问题是,通胀和通缩并存——疫情冲击整个供给,CPI处于相对高位;需求不足造成通缩,这是因为疫情也影响了人们的收入水平、消费水平,收入下降所以需求不足。

在传统的菲利普斯曲线里,应该是通胀越高,就业形势越好,但现在一边有通胀一边有失业,所以这不是一个严格意义上的凯恩斯模型。也就是说,应对这场危机,不能只靠刺激总需求去摆脱危机,更多是要通过供给层面解决问题。所以在谈到新基建的时候,一定要清楚这点,不是说新基建不好,也不是说新基建不必要,非常重要,非常好,但是需要新的组合拳去解决当前的危机,这是我想给大家强调的。


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新基建投资主体应为企业,格隆汇-财经资讯动态-股市行情起引导作用。“新基建投资钱从哪来”本质问题就是谁来投资。在应对2008年金融危机时,采取的是4万亿措施,格隆汇-财经资讯动态-股市行情主导、企业参与,很多地方格隆汇-财经资讯动态-股市行情纷纷成立平台公司,通过平台公司融资、投资,带动社会企业、民间企业投资,形成链条。这个链条有效解决了当时经济低迷、大量的失业问题,但是也造成了非常大的后遗症,比如说现在仍然在消化的债务过高问题、金融风险问题。

启动新基建就有“谁来投资”的问题,如果再让格隆汇-财经资讯动态-股市行情,特别是不同层级的地方格隆汇-财经资讯动态-股市行情纷纷加杠杆投资的话,会给目前的债务风险、金融风险雪上加霜。新基建主体应该交还给企业,让企业根据格隆汇-财经资讯动态-股市行情倡导或指引,投入到新基建建设中,这里既包含一部分国有企业,中央企业,但更多则是社会企业和民间企业。当然,对于新基建投资,很多企业比较纠结、谨慎,因为融资很难,投资周期相对较长。所以在投融资方面我们确实还要进一步改革,包括融资成本、金融系统向企业让利等等,这些都需要同步推进。


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宏观管理要寻找新动力,要做到强化市场、放松管制、改善供给。现在需要供给和需求两端同时发力,但更重要的在供给端。既然疫情冲击到了企业的运营,冲击到了人们的收入水平,那就必须要考虑从短期和长期解决供给侧问题。

短期就是民生救助、企业纾困,需要真金白银砸在企业、民生身上,这就是两会上总理所讲的。这次特别国债要直接到企业,直接到民生。但也应该清楚,疫情冲击不是简单出几个政策就能马上见效,对很多企业和行业的影响是永久性的、摧毁性的,比如餐饮行业,文化旅游行业,线下教育行业,这个冲击非常大。国家宏观管理层面必须要寻找新动力,这就需要长期的供给端改革,这不外乎之前提到的思路——强化市场,放松管制,改善供给。

强化市场是指让市场的力量充分发挥作用。按照十八届三中全会的要求,让市场在资源配置上起决定性作用,这个需要梳理不必要的格隆汇-财经资讯动态-股市行情市场发挥作用的领域,其实我们可以梳理出很多。要防止部门主义、官僚主义,束缚市场的发展。所谓放松管制,在某些领域,一些管制措施其实是没有必要的、不合理的,甚至是过度的,这些管制措施如果能够放松甚至取消,市场力量也会得到充分发展,比如媒体行业、娱乐行业。在很多领域我们可以提高监管容忍度,可以充分让现有市场主体和现有赛道、产业充分发挥作用,这样才能整体改善供给。从中长期来看,需要释放生产要素的活力,生产要素包括土地、劳动力、资本、技术、大数据。我相信这轮生产要素市场化改革,如果能得到有效贯彻和真实落实,对于中国中长期经济增长的潜力,会是一种极大的促进,中国在全球主要经济体中也会率先走出衰退,率先抵消疫情冲击。


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未来应重视国有资本改革、土地改革,反哺农民。中国的金融结构、城乡差异、地区差距、收入差距表明,我们很难用欧洲和美国的刺激政策。欧美这样的政策下去,一个很可能的结果是资产再次飙升,树往天上长,但问题是不能长到天上去的,会导致财富差距,贫富差距继续拉大,社会矛盾继续累积,这种情况不符合我们以人为本的执政理念,也不符合新发展观的。所以从宏观政策来讲一定要认清这点。

尽管我们GDP总量已经全球第二,人均GDP刚刚破万,水平还是比较低的。我们还有很多短板,比如地区差距,城乡差距,收入差距,其实这些差距也是我们下一步能够通过改革方式去释放的动力。围绕供给侧结构性改革,可做的文章很多。

首先,国有资本改革,围绕管人管事管资产到管资本。真正的管资本,这方面改革可做的文章很多,目前的改革我觉得和理想方案的差距比较大。

其次,土地改革,重要的生产要素土地如何改革?要形成城乡统一大市场,这方面我要多说一句,我们很多地方在土地改革时,只拿土地实现集约化利用,这是不对的。土地化改革要从基本的意识形态,法律以及实际操作上去改革。

过去70年中国有一个群体一直在做贡献的,农民群体,新中国成立之后的30年,农民群体是通过农业工业做贡献支撑全国,给全国做贡献。改革开放40年,农民群体实际上是通过城乡土地剪刀差来支撑城市,继续给全城做贡献。改革开放41年了,新中国成立也71年了,推动土地改革时,我们务必要明确一点,一定要反哺农民,让农民成为有产者,把土地交还给农民,实现城乡统一大市场,这点对于我们下一步经济可持续增长,摆脱疫情的冲击,启动消费等等一系列问题都有极其重要的意义。但这个问题与现行法律和传统观念的束缚,现在推进起来困难重重。很多地方发生一些我们不愿意看到的景象,打着土地集约利用的旗号,变相剥夺农民的土地,这是完全不对的。所以,在土地改革上,可做的文章非常大,一定要重温以人为本的执政理念,一定要践行党的群众路线。


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上证指数编制调整方案落地对A股市场总体不会有太大影响。其实我们有很多指数可以参照,比如上证50,中证300,只不过大家习惯说上证指数十年没涨很丧气,其实这和上证指数编制有关。既然大家呼声这么高,交易所也调整了上证指数编制方法,上证指数确实有可能比原来表现好。

但问题在于中国市场走势难道因为指数调整编制方法就改变了吗?难道不应该是由企业盈利情况改善、流动性变化决定的吗?所以从上证指数角度来看中国股市变化,我觉得肯定是以偏概全的,即便上证指数表现比原来好点,我们仍然是需要根据流动性情况,根据公司盈利情况,根据监管政策变化,根据很多中长期制度的变化去判断未来股市,而不仅仅是上证指数编制方法调整去判断股市走势。


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十年十倍股有三个必备特征。伟大的极品公司可以从不同的维度进行分析,每个人有每个人的投资风格,就像武侠小说里的武林门派,每个人有不同的风格,出招、初心、架式都不一样,但殊途同归,要找到好的所谓的标的。过去三十年股票市场也不乏所谓的好公司,十年十倍股票的极品公司通常具有几个特点:一是所处的赛道跟整个中国的发展阶段相符,也就是说未来可能演化的趋势有直接关系,跟中国发展阶段以及未来的阶段高度相关,因为资本市场肯定是领先几年,所以它跟发展阶段有关系。主要集中在消费、科技、生物医药三大赛道。二是每年的盈利情况非常稳健,特别是生物医药行业,出了很多大牛股。三是从微观来讲,团队的稳定性,公司的体制机制,比如国有企业其实是比较难做成极品公司的,不是说没有,有,但比较难,概率很小。


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不建议普通投资者追热点,要用买大白菜的心态买股票。追热点也是看对谁说,对于专业的、执业投资者追热点无可厚非,而且投资和投机在资本市场都是很必要的,投机被完全遏制或取消是不对的,一个市场没有投机,市场就不会活跃,这是资本市场,特别是股票市场特点所决定的。但对一般普通投资者我不建议追热点,因为等你知道这个是热点的时候一般就凉了。

我一直有个说法,要用买大白菜的心态去买股票。我们很多投资者在菜市场买菜都斤斤计较,甚至锱铢必较,为什么买股票,几万、几十万、几百万、几千万就进去了呢?觉得买股票比买大白菜要简单吗?恰恰相反,买股票其实非常难,在什么时间点买股票,什么时间点卖股票都是非常专业的事情。

我建议一般投资者不要直接买股票,还是把自己的资金分散交给专业的投资机构打理,尽管他未必能帮你赚钱,但对冲风险能力一定比你强。所以从投资者角度讲,普通的非专业投资者不建议自己买股票,专业投资者追热点我觉得无可厚非,一定要分清楚这个热点在哪里起作用?是投资情绪改善,还是估值,还是企业盈利层面,这是要区分的,不同的热点投资的方式也不一样。


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提高上市公司质量,应从规范资本市场开始。对于一个规范的资本市场而言,上市公司只要做到信息充分披露、完全真实、阳光规范。所谓提高上市公司质量本身这个话就是错的,上市公司质量不应该有好有坏,只有价格高与低,好与坏不是监管部门或发行机构去确定的,是市场、投资者用自己的真金白银投出来的。上市公司盈利能力差就不能上市?不是,但它可能卖不到好价钱,没有好的估值,这个应该由投资者来决定,这就需要我们真正规范发行制度,严厉惩罚违规违法的上市公司,真正做到信息充分披露,真正做到对于违法违规行为严行峻法。

最近瑞幸咖啡的事件大家已经看到了,我们要抄点美国的作业,一旦发现这种造假违法违规行为,要严惩不怠,不但有巨额罚款,而且涉及到刑事责任。新的证券法已经实施了,我相信在未来规范上市公司行为方面,我们应该比过去30年要走得更好,所以很多理念也要改变,上市公司只要做到合法、合规上市,经过核准,质量高低应该交给市场去选择。而监管机构和发行机构,或者审核机构,其实应该逐步脱钩,真正实行监审分离。监管根据制度规章处罚违法违规现象,发行机构则是市场化企业,应该接受公共监督。上市公司一定要做到信息披露,不充分的公司应该受到监管的惩罚,而不是现在我们看到的监审一体,监审不分,甚至也有人说,我们新的注册制已经成了一个变相的核准制,这一定是改革之初不愿意看到的景象。

退市率低是个顽疾。首先,建立资本市场之初是想帮助国有企业脱困融资,初心现在看是不合时宜的,不能说当时错了,当时这么想没什么问题,但现在再这么想就有问题了。其次,之所以很难退市,这也我们法律法规执行不严,监管不够阳光化,不够规范化,不够透明化,过于行政化有很大关系,这点在今后的监管中,我希望投资者以及第三方机构、媒体充分发挥作用。第三,很多公司不能退市,因为上市公司主体是国企,甚至是中央企业,这点也导致了执法难度加大,所以要解决退市难,就要按照新的证券法要求严格执行退市制度,同时改善我们之前关于退市的要求,原来只有财务指标,现在还有交易指标,这已经是一个改善了。所以我想在未来,特别是实行注册制的市场上,退市制度将会越常态化,越来越规范和阳光。

对于造假情况,处罚高高举起,轻轻放下,这和老的证券法规定有关系,顶格处罚60万,这种确实有当时的问题,好在新的证券法已经实施了,这是第一个。第二个,很多人看到处罚,其实也不是只是罚款了之,这里面很多案例进入到司法程序,所以这种处罚并不是大家想象只是罚了60万,其它不管了,造假成本如此低,这个并不是大家理解的那样,但是毫无疑问,这种处罚金额这样规定,确实是有它的问题的,这是当年老证券法的大BUG。

对于上市造假公司严厉处罚,非常必要。我们要通过对于上市公司违法违规的严厉打击去保护投资者,而不是天天去给投资者做所谓风险教育。风险教育很重要,但真正的对投资者的保护就是确保公平、阳光、规范的投资环境。这样的市场环境下,无论是大投资者,机构投资者,个人投资者都有风险自负的选择。另外,对于优秀公司、优秀第三方机构要有更多的业务、单子,这是市场的褒奖。而不是像现在这样第三方机构给出问题的上市公司做审计、法律服务、投行服务,结果出事了这些第三方发现没有受到什么影响。

我个人主张在充分做好风险提示的基础上,尽快恢复T+0和取消涨跌停板,让投资者真正在风险环境适度的市场中为自己的投资负责,第三方机构,无论是保监机构,还是律师事务所,会计事务所也同样要为自己的行为负责。

格隆汇声明:文中观点均来自原作者,不代表格隆汇观点及立场。特别提醒,投资决策需建立在独立思考之上,本文内容仅供参考,不作为实际操作建议,交易风险自担。

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